經(jīng)過多年的發(fā)展，寧波杉杉股份[25.15 1.99%]有限公司(杉杉股份，600884)從剛成立時(shí)以生產(chǎn)中高檔西服為主，擴(kuò)展到不僅生產(chǎn)襯衫、時(shí)裝及其他杉杉牌服裝服飾產(chǎn)品，并且積極向高科技領(lǐng)域進(jìn)軍。在高科技領(lǐng)域方面，杉杉股份目前已成為國內(nèi)主要的鋰電材料綜合供應(yīng)商，主要生產(chǎn)鋰電池的正極材料、負(fù)極材料及電解液等。
2010年上半年，杉杉股份主營收入構(gòu)成是服裝業(yè)務(wù)占49.44%，鋰電業(yè)務(wù)占48.77%。凈利潤構(gòu)成是紡織服裝業(yè)務(wù)占25.13%，鋰電業(yè)務(wù)占66.90%。
我們認(rèn)為，杉杉股份在鋰電池、服裝、投資三大業(yè)務(wù)具有較強(qiáng)的競爭優(yōu)勢、長期增長潛力、業(yè)績提升空間。特別是杉杉股份鋰電池業(yè)務(wù)具有廣闊的技術(shù)和市場前景，通過資本運(yùn)作整合上下游資源，杉杉股份構(gòu)筑縱向一體化的鋰電池完整產(chǎn)業(yè)鏈，產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢日益突出。我們保守預(yù)期杉杉股份2010-2012年凈利潤同比增長率維持在40%以上，估值優(yōu)勢初步顯現(xiàn)，預(yù)計(jì)其合理股價(jià)為40元。我們首次給予杉杉股份“強(qiáng)烈推薦”的投資評(píng)級(jí)。昨日，杉杉股份報(bào)收于24.66元，大漲5.07%。
鋰電池業(yè)務(wù)：
努力延伸產(chǎn)業(yè)鏈
鋰電池業(yè)務(wù)方面，杉杉股份將成為戰(zhàn)略性新興龍頭產(chǎn)業(yè)中的領(lǐng)先企業(yè)。目前湖南杉杉新材料有限公司(下稱湖南杉杉)正極材料規(guī)模國內(nèi)第一，鈷酸鋰年產(chǎn)能4000噸；負(fù)極材料規(guī)模全國第一，年產(chǎn)能5000噸；電解液年產(chǎn)能3500噸，位居全國前列水平。通過整合上下游資源，努力延伸產(chǎn)業(yè)鏈，成為鋰電池產(chǎn)業(yè)鏈上覆蓋最廣的企業(yè)之一。
而未來Yerilla鎳鈷礦項(xiàng)目，與戶田工業(yè)株式會(huì)社、伊藤忠商事株式會(huì)社正極材料合作等項(xiàng)目，有望奠定公司在鋰電池產(chǎn)業(yè)中的領(lǐng)導(dǎo)地位。
最值一提的是鎳鈷礦項(xiàng)目。2009年5月28日，杉杉股份在澳大利亞佩斯與Heron Resources Limited(澳大利亞證券交易所ASX：股票簡稱HRR，以下簡稱Heron)簽署了關(guān)于Yerilla鎳鈷礦項(xiàng)目的框架合作協(xié)議。根據(jù)合作協(xié)議，雙方共同合資運(yùn)營項(xiàng)目(co-operate in a join tventure，以下簡稱JV)，杉杉股份可獲得JV70%的權(quán)益。而杉杉股份作為國內(nèi)主要的鋰離子電池材料生產(chǎn)商，對(duì)鎳鈷資源有較大需求。根據(jù)框架合作協(xié)議，杉杉股份將開展對(duì)于Yerilla鎳鈷項(xiàng)目礦石處理的可行性研究，并在簽署協(xié)議后24個(gè)月內(nèi)完成。我們預(yù)期框架合作協(xié)議所述項(xiàng)目的最終實(shí)現(xiàn)可能性較大。
此外，杉杉股份與戶田工業(yè)株式會(huì)社、伊藤忠商事株式會(huì)社就鋰電池正極材料展開合作。2010年2月，杉杉股份與戶田工業(yè)株式會(huì)社、伊藤忠商事株式會(huì)社就鋰電池正極材料制造簽署了“關(guān)于資本合作及業(yè)務(wù)合作的備忘錄”。以湖南杉杉為平臺(tái)，通過三方資源的有效整合和業(yè)務(wù)對(duì)接，擴(kuò)大三元系、錳系等正極材料產(chǎn)品品種，致力于打造成為中國領(lǐng)先的鋰離子電池正極材料供應(yīng)商。通過本次合作，在目前湖南杉杉4000噸產(chǎn)能的基礎(chǔ)上，計(jì)劃進(jìn)一步充實(shí)產(chǎn)品種類，增強(qiáng)生產(chǎn)能力。
我們認(rèn)為，鋰電池已經(jīng)成為新能源汽車技術(shù)和產(chǎn)業(yè)發(fā)展的重點(diǎn)，杉杉股份發(fā)展前景廣闊。2009年其與上海航天工業(yè)總公司等機(jī)構(gòu)簽署了協(xié)議共同組建上海航天電源技術(shù)有限公司，參與投資“新能源汽車動(dòng)力鋰離子電池項(xiàng)目”，將產(chǎn)業(yè)鏈觸角延伸至下游新能源汽車領(lǐng)域。
服裝業(yè)務(wù)：
平穩(wěn)增長的“現(xiàn)金牛”
2010年上半年杉杉股份服裝業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入60883.02萬元，同比上升11.07%，營業(yè)利潤16159.72萬元，同比上升20.90%，毛利率26.54%，同比上升2.16個(gè)百分點(diǎn)。凈利潤1587萬元，同比增加182萬元。其中杉杉股份原創(chuàng)品牌杉杉西服業(yè)務(wù)繼續(xù)穩(wěn)步經(jīng)營，實(shí)現(xiàn)銷售收入16913.01萬元，同比增加8.63%；針織品加工(OEM)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)銷售收入28607.26萬元，同比增加3.24%；國際合作品牌業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)銷售收入15362.75萬元，同比增加33.18%。杉杉股份以再授權(quán)方式獲得了國際知名品牌ELLE的商標(biāo)和標(biāo)志的使用權(quán)利，預(yù)計(jì)將帶來合理的品牌費(fèi)收益，對(duì)于提升服裝板塊的品牌影響力和整體價(jià)值有著積極的作用。
目前中國服裝[9.95 -1.00%]行業(yè)正值大變革、大發(fā)展的時(shí)代。對(duì)于整個(gè)服裝行業(yè)而言，淘汰落后產(chǎn)能，加快行業(yè)整合，提速產(chǎn)業(yè)鏈升級(jí)，向產(chǎn)業(yè)鏈的高利潤環(huán)節(jié)拓展已成為行業(yè)發(fā)展的必然。未來杉杉股份將繼續(xù)做大做強(qiáng)核心品牌——杉杉服裝。而為推進(jìn)杉杉股份服裝產(chǎn)業(yè)的持續(xù)發(fā)展，杉杉股份還設(shè)立了寧波杉杉時(shí)尚服裝品牌管理有限公司，統(tǒng)一實(shí)施對(duì)下屬服裝產(chǎn)業(yè)公司的運(yùn)作管理。
投資業(yè)務(wù)：
高收益的原動(dòng)力
杉杉股份投資業(yè)務(wù)以寧波杉杉創(chuàng)業(yè)投資有限公司為管理運(yùn)作平臺(tái)，開展并實(shí)施具有高成長性企業(yè)的股權(quán)投資業(yè)務(wù)，經(jīng)過幾年的培育與發(fā)展，投資業(yè)務(wù)已成為與服裝業(yè)務(wù)、鋰電業(yè)務(wù)并重的公司三大主業(yè)，并將成為推動(dòng)未來公司業(yè)績?cè)鲩L的重要?jiǎng)恿χ弧?/p>
2009年杉杉股份對(duì)50多個(gè)PRI-IPO項(xiàng)目進(jìn)行了調(diào)研及論證，完成了對(duì)上海天躍科技有限公司、山西尚風(fēng)科技股份有限公司的投資。
此外杉杉股份目前持有上市公司寧波銀行[14.05 0.29%]1.79億股，當(dāng)前市值約為26.8億元，其初始投資成本約為1.82億元。此外杉杉股份還斥資4.9億元入股去年最佳城商行浙江稠州商業(yè)銀行。
估值水平：
最高可看到56元
僅僅考慮杉杉股份主營業(yè)務(wù)服裝、鋰電池業(yè)務(wù)規(guī)模的擴(kuò)張及主導(dǎo)產(chǎn)品價(jià)格上漲帶來的業(yè)績?cè)鲩L，我們預(yù)期其2010-2012年凈利潤同比增長率維持在40%以上，對(duì)應(yīng)每股收益分別為0.41元、0.76元、1.14元。
另外，寧波銀行股權(quán)出售將顯著增加投資收益。杉杉股份目前持有上市公司寧波銀行1.79億股，當(dāng)前市值約為26.8億元，這部分股票已于2010年7月19日全部解禁。杉杉股份一旦出售成功，將獲得巨額的投資收益，相對(duì)于現(xiàn)有4.1086億股，折合每股收益5.16元。
考慮到以上因素，我們保守估計(jì)杉杉股份合理估值約40元。
此外，更激進(jìn)的估值考慮是，如果杉杉股份鎳礦運(yùn)營成功，對(duì)Yerilla鎳鈷礦項(xiàng)目估值，假設(shè)開采凈利率為20%，則杉杉股份每年最低可增加凈利潤11295萬元，現(xiàn)有股本折合每股收益0.27元。這部分業(yè)務(wù)估值對(duì)應(yīng)股價(jià)16元左右。因此，杉杉股份激進(jìn)的估值股價(jià)可以達(dá)到56元左右。
